有一种说法,大到一个国家,中到一个群体,小到一个产业,微到一个公司,在任何一个底层稳定态下,如果不加干预,最后都会演变成雨滴型结构,既极少数人占据了雨滴最尖端的那部分,剩下的则是雨滴式的急剧压缩,一同被挤压在底部。

这也是互联网行业近几年的真实写照:互联网的腰部公司正在肉眼可见地消失。

最近一段时间,互联网腰部公司表现出明显的收缩趋势,与2021年年底相比,只过去9个月时间,但如今市值在100亿-500亿规模的腰部互联网公司数量少了30%。而同期500亿市值以上的公司数量保持平稳,100亿市值以下公司数量,大幅增加。

腰部公司正在退场,大都因为其遇到了商业瓶颈:无法实现成长性与规模化盈利的兼得。说白了就是有增长的没利润,有利润的没增长。

对于前一类公司,其用户可能具有较高的天花板,未来用户渗透率的提升,能使其保持一定的增长,但由于企业无法提供差异化,导致用户粘性不强,即使已经做到赛道头部,平台依然要持续靠低价、补贴来维持市场,影响盈利。

而对于后一类公司来说,其所属赛道目标用户较少,导致用户很容易见顶,而公司又很难延伸出新的业务场景,最终使公司成长性缺失。

更为严重的是,互联网的发展时点以及行业特性决定了腰部公司很难解决上述问题。互联网已经由增量转为存量,公司的增长来自对手的损失。而由“正和博弈”向“零和博弈”的过程中,网络效应以及资产属性导致腰部公司很难与头部公司竞争,一旦竞争失利,局面很难反转。

换句话说,腰部公司退场可能将成为互联网行业不可逆的趋势。

01 互联网腰部公司正在“退场“
种种迹象表明,市值百亿的互联网腰部公司正在退场。

最直观的表现是互联网腰部公司的数量在减少。这种趋势,今年以来尤其明显,国内互联网行业在千亿市值以上的头部公司数量较为稳定,在百亿市值以下长尾公司数量持续增加,而唯独百亿-千亿市值规模的腰部公司数量在减少。

以中概股为例,从2021年年底到现在,市值在500亿以上的互联网公司由12家减少到11家。市值在百亿以下的互联网公司从39家增加到46家。而100亿-500亿市值规模的互联网腰部公司数量由16家减少到11家,整体数量减少了30%。

不只是企业数量在减少,腰部互联网公司的市值占比也呈现下降趋势。今年以来,剧烈的互联网市值变化中,腰部公司的回调幅度远大于头部公司。电商巨头阿里股价下跌了20%。而同期腰部公司中市值较为领先的B站、爱奇艺分别下跌66%、25%。

业绩表现不佳,是腰部公司数量减少,且回调幅度远大于头部公司的重要原因。

由于受到疫情反复以及互联网用户到顶的影响,头部公司的业绩表现虽然也不佳,但依然要远强于腰部公司。今年上半年,腾讯、阿里营收与去年同期基本持平,美团甚至还保持了20%+的营收增速。

按道理说,与头部公司大多已经完成全部互联网用户覆盖不同,腰部公司用户规模较少,应该有更大的增长空间。

但事实并非如此,同期,腰部公司中市值较为领先的Boss直聘与腾讯音乐营收分别下跌了5%-10%,B站虽然仍具备一定的营收增速(11%),但营收规模主要由公司加大投入得来,进而导致B站亏损额进一步扩大(二季度,B站净亏损同比增长79%)。

业绩不佳,进一步引发投资人的退场。那么,互联网腰部公司为何会消失?我们又应该如何看待这种行业变化?

02 腰部公司的悖论:成长和盈利不能兼得
从目前看,互联网腰部公司逐渐退场,大都遇到了商业化瓶颈。简单来说,腰部公司大多无法做到成长性和规模化盈利的平衡。

所以,按这个划分,互联网的腰部公司大致可以分为两类:一类是有成长但没盈利的,典型如B站,另一类是有盈利的没成长,如陌陌、唯品会等等。

对于有成长没盈利的公司来说,其用户可能具有较高的天花板,但企业无法提供差异化,用户对企业毫无忠诚度,导致用户粘性不强。用户粘性不强进一步限制了商业化强。一方面,由于差异化有限,平台很难通过涨价、增加广告等方式扩大收入。另一方面,即使已经做到赛道头部,但由于缺乏粘性,平台依然要持续靠低价、补贴来维持市场,影响盈利。

这里面B站最为典型。B站正经历由Z时代用户向全网用户破圈,在破圈过程中,随着用户规模的扩大,B站仍能够一定营收增速,二季度其营收同比增长10%。

与其它长视频网站相比,其独特的弹幕文化虽使平台与其它长视频网站虽形成一定壁垒,但形成的差异性有限,其核心依然要靠内容留住用户。但内容同质化限制了B站变现潜力,不仅会员涨价存在瓶颈,也不能做到过高的广告加载率,与此同时,为了维持增长,B站还要投入更多的推广费用,致使其始终没有形成稳定盈利。

在过去互联网仍处于增量市场的时候,市场更侧重通过用户数量、营收规模对公司估值,因此对于以B站为代表的有增长,没盈利的一类公司,往往拥有着较高估值。但近一年以来,随着互联网用户的增长空间见顶,加上资本市场环境的恶化,市场更偏好具备稳定盈利能力的公司,侧重通过利润估值。于是,无法证明盈利能力的公司,市值也大幅下降。比如B站市值就由最高的3500亿市值下降为如今的不到500亿。

相比有成长没盈利的公司而言,还有一类腰部公司空有盈利,但失去了成长性。该类公司,普遍存在所属赛道目标用户有限的问题,导致用户很容易见顶,而其自身又很难难延伸出其他业务场景,最终致使公司成长性缺失。

以陌陌为例,排除资产减值等非业务层面的影响,陌陌已经连续7年实现盈利。但由于其所属的陌生人社交赛道,用户天花板较低,公司自2018年达到1亿月活后,用户在没有新突破,并且有下滑趋势。而陌生人社交又很难延伸出直播外更多的业务场景。由此,用户天花板到顶后,公司营收逐渐出现了零增长甚至下滑的情况。

而资本市场一向看重公司的未来想象空间或者公司所在的市场足够大,即使增速变慢,但每年依旧能获取规模性利润。但以陌陌为代表的腰部公司,其所处的细分领域,商业空间较为有限,一旦增长停滞后,利润规模甚至也出现下滑趋势。

当2019年陌陌营收增长开始停滞后,便被市场抛弃,其市值便持续下降,近三年其市值跌幅近9成,即使在2020年的市场大涨期间,其市值也并未明显上升。

更为致命的是,对于其他行业来说,遇到成长性、盈利不可兼得的问题或许可以慢慢探索,但互联网的行业特性与当下的发展时点决定了腰部公司很难有类似从容的机会。

03 互联网腰部公司难反转
互联网的发展时点以及行业特征,使腰部公司很难用较长时间去探索解决,盈利与成长不可兼得的问题。

从行业的发展节点看,互联网已经由增量市场转变为存量市场。而存量市场意味着公司用户规模和用户时长的增长都来自对手的损失,行业公司由“正和博弈”转向“零和博弈”,相比头部公司,腰部公司的博弈会更加残酷。

逻辑在于,互联网具备强者恒强的行业特征,从而使腰部公司很难竞争过头部公司,而互联网公司业务一旦出现问题,又很难反转,使腰部公司的境况更为严重。

具体来说,互联网的网络效应决定了消费互联网竞争的核心要素是广度和规模。公司规模越大,用户黏性就越强,广告主/商家/内容方的黏性也越强。尤其是在移动互联网时代,用户日趋懒惰,促使流量向少数头部APP集中,商家/内容方也不得不随之集中。

而大部分腰部公司所处的垂直行业,并没有特定壁垒,其业务又很难与头部公司形成差异化,头部公司凭借流量、技术优势,很容易进行业务扩张。随之,腰部公司的主营业务也会慢慢变为头部公司的子集。典型代表就是垂直电商平台的消失。

而在这个过程中,互联网的资产属性,又为头部公司带来了更低的扩张成本,为腰部公司带来了更低的业务壁垒。与其他行业的生产要素是有形资产占不同,用户是互联网的生产要素,公司只搭框架,里面的数据、关系、内容均由用户创造。

而这种无形资产占大头,使互联网公司扩张的边际成本极低,并且用户越多产品越强大,所以互联网公司往往能实现爆发性增长。但这也意味着腰部公司每失去一个用户不仅是市场份额的损失,也是其产品竞争力的下降。而产品竞争力下降,反过来又会导致用户等无形资产的加速流失,最终形成恶性循环,影响企业业务重回正规。

再加上大部分互联网公司,供需关系的辐射半径是全国,打的都是全国性的战争,一旦失败,失去的不是部分市场,而是整个市场,公司业务往往也会在短时间内崩盘,进而再次加大了互联网公司业务反转的难度。互联网公司业务难反转,进一步加大了腰部公司打破商业瓶颈的难度。

当然,未来在业务壁垒较高的特定领域,不排除有腰部公司通过技术、模式创新打破商业瓶颈,进而成长为行业头部公司的可能。但对于绝大部分腰部公司来说,如果不能打破商业化瓶颈,继续沉沦是一个大概率事件。








转型、倒闭、接连被转卖,想把公司「卖个好家儿」也不容易

被收购不是结束,往往是新命运的开始
在经济下行周期里,公司之间的并购交易发生的会更频繁。强强联合、抱团取暖、或完成「大鱼吃小鱼」式的商业版图攻占,亦或是在无法独立时寻求一个依靠来存活,大家「买与卖」的目的各有不同。

但就现实情况来看,并不是所有公司都能如愿完成并购、或完成之后也不能达成如期的结果:

已签订的协议也会因某一现实因素而一纸作废;

合二为一之后的两家公司,真正实现 1+1>2 的也只是少数;

甚至有的公司在被收购后,仍挣扎在存活路上,开启一波三折的卖身路……

交易叫停,想卖身,但卖身未遂
2022 年 1 月,腾讯拟收购国内游戏手机公司黑鲨科技一事被曝光,不过 4 个月过后,收购一事便化成了泡影。

此前,有媒体爆料称黑鲨科技将从游戏手机转型做 VR 设备,被腾讯收购后,将并入腾讯集团平台与内容事业群(PCG),完善腾讯在元宇宙领域的产业链。与此同时,外界称黑鲨科技也在为融入腾讯做准备,增加大量 VR 业务方面的岗位,以弥补该业务人员、技术不足的情况。

但并购计划被现实打乱。2022 年 5 月据多个消息来源爆料,由于迟迟未能获得有关部门批准,腾讯已经放弃收购黑鲨科技。而有媒体就腾讯收购进展询问黑鲨科技 CEO 罗语周时,对方给出的回应是:「没有的事。」

有关部门叫停此收购一事的原因我们暂不得知,但并不代表黑鲨科技的卖身之路就此结束,黑鲨科技 CEO 罗语周在接受媒体的询问时同样表示,当前黑鲨科技仍然存在融资及收购相关计划。

据悉,黑鲨科技作为第一个以游戏手机为主要标签入局的玩家,曾占据市场第一的份额,但随着 iQOO、Redmi 和 realme 等厂商的入局,黑鲨科技从第一的宝座掉到如今第四名的位置。有业内人士称黑鲨科技背后大股东小米集团也积极支持其转型做 VR 业务,腾讯寻求收购得到小米高层支持,在这样的情况下,黑鲨科技的卖身之路才刚刚开启。



黑鲨科技手机(图片来源于黑鲨科技官网)

众信旅游和凯撒旅业的「联姻」也未能如愿进行。

2021 年 7 月 9 日,深交所就众信旅游和凯撒旅业合并一事发布重组问询函,问询函中深交所向两家公司的董事会提出九大问题,要求双方结合自身经营现状,对比分析换股吸收合并前后情况,进一步说明本次换股吸收合并的必要性。



在深交所发布问询函的 5 个月后,凯撒旅业和众信旅游分别在 12 月 5 日发布公告称,凯撒旅业决定终止换股吸收合并众信旅游并募集资金的计划。

作为国内出境游业务的龙头企业,受疫情等多因素影响,凯撒旅业和众信旅游在 2020 年营收和净利润均出现下滑和亏损。在主营业务出现疲软的状态下,双方决定「抱团取暖」,于 2021 年 6 月发布公告称,凯撒旅业拟以发行 A 股方式换股吸收合并众信旅游并募集配套资金 17 亿元。

但凯撒旅业和众信旅游的合并计划,首先遭到凯撒旅业第二大股东海航旅游集团反对,此后又在深交所的问询下宣布泡汤。

事实上,有业内人士分析称,凯撒旅业对众信旅游的合并不单是为了整合双方资源,创造新的价值增量,更多的目的是希望通过募集的资金偿还双方债务。据悉,截止 2021 年 9 月 30 日,众信旅游短期借款 5.8 亿元,凯撒旅业短期借款 6.55 亿元,双方持有的资金均不足以偿还借款,而通过合并募集资金则可以轻松解决还款压力。

合并计划终止之后,众信旅游获得来自阿里网络的支持,通过股份转让,阿里网络成为其第二大股东;而凯撒旅业则通过业务板块重组开启自救。

但双方仍未摆脱业务发展的困境,前途依旧生死未卜。2022 年上半年,众信旅游营收 1.27 亿元,比去年同期的 2.93 亿元下滑 56.93%;凯撒旅业营收 1.91 亿元,比去年同期的 5.76 亿元下滑 66.9%。

卖身之后也不安稳,又惨遭转手
如果说已经签订协议,却因外力阻止未能成功被收购的公司用「遗憾」来形容的话,那么在被知名公司收购后却又接连转手,这种遭遇就只能用「悲惨」来形容了——电商平台 1 号店首先被中国平安买下,随后成为沃尔玛全资子公司,之后又易主京东,在不断的转手之后,1 号店早已失去了往日的辉煌,成为任他人指挥的「棋子」。

2008 年 7 月上线的 1 号店网站,是国内首家网上超市。开创了中国电子商务行业「网上超市」先河的 1 号店自成立之后发展迅速,成立一年后便已拥有百万用户。



图片来源于 1 号店官网

但悲喜交加的是,电商平台前期需要大量的资金用于吸引新客户、解决供应链管理等问题,于是到 2010 年 1 号店就出现了资金断裂的危机。

中国平安在 2010 年 5 月以 8000 万元获得 1 号店 80% 的股权,将其变成「平安系」,希望通过 1 号店达到自身主营业务协同发展的目的。但很快,中国平安的愿望落空,便考虑与 1 号店的分割。

之后沃尔玛在 2011 年、2012 年和 2015 年多次进行出资之后,最终将 1 号店变成自己的全资子公司,以借助其线上资源,将线上线下打通,扩充在中国市场的份额。但因双方在运营磨合期间发生较大分歧,1 号店创始团队高管陆续离职,未能运营好 1 号店的沃尔玛只能甩手转让。

到 2016 年,京东出资 14. 35 亿美元从沃尔玛手中收购 1 号店。外界称京东此举的意图,一方面在于将 1 号店作为自身百货业务的补充,另一方面则联手沃尔玛,开展国际电子合作,抵抗天猫的威胁。

经过多次易主,1 号店早已从曾经的电商界新星沦为服务于收购方的「棋子」,成为江湖中的边缘人。

接连被转手公司中 1 号店并非个例——

原创中文在线阅读和网络文学网站「纵横文学」先是被百度收购,与熊猫看书、多酷阅读等整合为「百度文学」;之后百度又将其打包卖给完美世界;如今小说阅读服务公司七猫成为纵横文学的大股东,持其 98% 的股份。

上市之后,仍被收购
2020 年 7 月 8 日,蓝城兄弟在纳斯达克成功上市。顶着「全球粉红经济第一股」的称号,蓝城兄弟上市首日盘中涨幅一度超过 120%,三次触发熔断,当天收获 8.35 亿美元的总市值,一时风光无两。



图片来源于蓝城兄弟官网

然而,这种美好仅仅维持了 2 年便破灭。2022 年 8 月 12 日,蓝城兄弟发布公告,宣布公司已完成私有化交割,从美国纳斯达克退市。在退市之前,蓝城兄弟的总市值已跌落至 5769.91 万美元,仅为上市当天的 7%。

作为为 LG BTQ(Lesbian、Gay、Bisexual、Transgender、Queer 等性少数群体)人群提供服务的公司,蓝城兄弟在上市之前被 BAI 资本、DCM 中国等多家资本投资,上市之前曾获 6 轮融资。

获融资的原因除聚焦更细分且不断增长的 LG BTQ 群体外,资本还看中蓝城兄弟的赚钱能力。2018 年—2020 年期间,蓝城兄弟的营收分别为 5.01 亿元、7.59 亿元和 10.31 亿元,用户粘性高、付费意愿强让市场对蓝城兄弟充满了期待。据悉其旗下产品 Blued,2021 年的平均付费率为 10.2%,而陌生人社交 soul 2021 年的付费率也仅为 5% 左右。



图片截选自蓝城兄弟官网

不过上市之后的蓝城兄弟,并未如预期那般迎来属于自己的时代。为占领更多市场用户和份额,蓝城兄弟上市后先是收购女性垂直社区「LESDO」,之后又出资 2.4 亿元收购男性社交平台「翻咔」,但大手笔收购之后,LESDO 于一年后关停,翻咔后续表现也不太理想。

收购投资未达预期,蓝城兄弟的营收不容乐观。2021 年财报数据显示,蓝城兄弟营收 10.77 亿元,同比增长 4.39%;净亏损 3.10 亿元,与去年同期亏损的 2.22 亿元相比,亏损在进一步扩大。

营收增长缓慢、盈利问题难解,蓝城兄弟未能讨好市场,股价不断跌落。

2022 年 7 月 29 日,蓝城兄弟发布公告,宣布已与买方集团签署私有化合并协议。公告称,公司将被买方集团以 3.20 美元/股或 1.60 美元/ADS 的价格收购发行的所有普通股,交易估值约为 6000 万美元。买方集团包括 Metaclass Management ELP、蓝城兄弟创始人马保力、鼎晖投资。其中,Metaclass Management ELP 是赤子城科技出资成立的基金,为私有化实际控股股东。

据赤子城科技官网介绍,自己目前是中国最大的社交出海公司,于 2019 年在港交所上市。面向全球用户在社交、游戏、工具等领域打造了数十款 APP 产品,服务的国家和地区超 200 多个。

随着蓝城兄弟被赤子城收购,这家曾经的上市公司也将成为别人的一员了。至于蓝城兄弟被收购之后又将会有怎样的故事,一切都不好说。

并购之后的命运
寻求卖身的公司,希望借助大公司的力量,将其变成自己的「靠山」,谋求一个更平稳的发展,但现实是失去自主权的它们早已没有做主的能力,来为自己谋一份安定了。

被收购之后的公司们,在并购方的意愿下,仍旧在艰难存活——

转型。2020 年 7 月,已经卖身给京东的 1 号店发布公开信称「1 号店」将停止使用,并正式升级为「1 号会员店」,为用户提供全新「会员制」服务。由此,曾经服务大众人群的 1 号店转型服务于中高端人群,推出精选商品的付费会员服务。

瓦解。2022 年 8 月 16 日,搜狗游戏中心官网发布公告称,因公司业务调整,搜狗游戏中心将正式停止服务与运营。而在搜狗被腾讯收购一年期间,已经关停的业务还包括搜狗阅读、搜狗地图、搜狗号、搜狗借钱、和搜狗搜索 APP。与此同时,搜狗主要人员也被替换。

关停。在被哔哩哔哩收购 10 个月后,2022 年 9 月 1 日有妖气漫画发布公告称将于 12 月 31 日正式关停。作为中国最早的网络原创漫画平台之一,有妖气曾诞生出《十万个冷笑话》、《镇魂街》等多部知名漫画作品,即便如此被收购后还是宣布了关停。

当然,被收购之后的命运也并非仅限上述三种情况,被携程收购之后的去哪儿网还在寻求独立上市,收购后发展未达预期的公司或许还会接着被卖身。被收购不是结束,往往是新命运的开始,至于后续发展是好是坏,就很难说了。



消失的互联网腰部公司